2006年有色金屬行業投資策略報告pdf22

對具有資源優勢的公司重新估值，其股價應有更大的成長空間
從有色金屬產業鏈的分析中，我們得出：供給受到資源的嚴重製約，難以快速提
高。且利潤明顯向上遊采礦環節集中。資源股估值明顯偏低，應強調對具有資源
優勢的公司重新估值，其股價應有更大的成長空間。從行業和公司的盈利波動角
度看，金屬價格和產業鏈環節的互動是分析的邏輯起點。
上遊，我們看好金屬價格仍處在上升周期階段的鋅、黃金采礦業
受到礦山供應增速較慢和需求增長的影響，06年全球鋅供需缺口擴大到41萬噸，
推動鋅價上漲；而油價的上漲和高位運行、美元貶值等因素則構成黃金價格上漲
的動力。我們看好金屬價格仍處於上升階段的鋅、黃金采礦業。
中遊，冶煉加工費普遍低迷，冶煉業盈利增長前景並不樂觀
冶煉加工費一般隨金屬價格波動。由於礦石供應緊張，鋅精礦冶煉加工費下降；
鉛精礦冶煉費漲幅空間很小；而國內鋁價成本推動的特性使得電解鋁行業的盈利
回升尚需等待；銅冶煉方麵，由於05 年的基數較低，因此06 年的綜合加工費
水平有所提升。總體上看，冶煉業的盈利增長前景並不樂觀，我們謹慎看好銅冶
煉業。
下遊，盈利能力較強的鎢、鈦、錫加工業值得長期重點關注
考察加工品價格與相關的金屬原料價格的差額，我們發現，鎢、鈦、錫加工品價
格與原料價差存在拉大的趨勢，因此，在這些金屬加工領域，成本的轉移得以實
現，這體現為單位加工品絕對盈利能力的增強。我們理解為，這種成本的成功轉
移得益於企業獨特的行業地位所形成的定價能力。而以初加工品為主的銅、鋁加
工業盈利能力還難以得到提高。
生產能力擴張、業務結構變化是上述看好領域業績增長的另一驅動力
上述論述中我們僅從價格這一收益性因素觀察有色行業上中下遊的盈利變動情
況，我們認為，企業生產能力擴張和業務結構變化構成了上述看好領域內具體上
市公司業績增長的另一驅動力。其中，鋅、黃金采礦業自產礦產量增加、鎢鈦錫
加工品產量增加、鎢礦山產出增加提高原料自給率以及銅深加工項目的投產帶來
的業務結構變化是我們選擇相關上市公司時需要關注的重點。
行業投資評級、估值討論與重點公司投資建議
06 年我們給予有色金屬行業謹慎推薦的投資評級。但從盈利波動方麵分析，我
們看好鋅、黃金采礦業、鎢鈦錫加工業並謹慎看好銅冶煉業。從估值比較的角度
看，國內鋅、黃金、銅等資源類公司以及鈦鎢等深加工公司股價普遍低於國際水
平，存在價值低估的現象。在公司層麵，綜合考慮價格因素及具體公司生產能力
擴張和業務結構變化的積極影響，我們給予G 銅都、G 宏達、G 中金、廈門鎢
業推薦的投資評級以及山東黃金、G 寶鈦謹慎推薦的投資評級。
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