零售行業2006年秋季投資策略-供需格局演變，彰顯優勢企業價值（PDF 14）

投資要點
我們更應投資怎樣的業態？二三線城市的連鎖百貨是我們最優選擇。二
三線城市的連鎖超市也是不錯的備選。中國不是一個市場，不能用同一
理念去投資不同區域不同業態的企業。我們堅持用“國際經驗模式”＋
“樣本城市測試”去確定市場競爭格局。
各子行業行業相繼從2005 到2006 年發生了供需格局的變化：需求維持
高度景氣，而供給壓力加大，行業進入“強者整合弱者”的第II 階段。
我們用“核心競爭力”的高低來分類零售企業，將各企業傾向於“資源
型”還是“管理效能型”做了個初步定性判斷。我們驚訝地發現，分類
中相對更具有競爭力的公司（蘇寧、銀座、友誼股份）居然享受更低的
PEG！市場更偏好“資源型”企業。
我們認為：在供需格局演變的今天，更具有核心競爭力的公司預期的成
長更穩定更持久，我們的倉位應該增加它們的權重，並在估值上承認這
些企業的溢價。
高核心競爭力的公司在結果上體現為逐漸強勢的消費類品牌。我們理應
給這些企業溢價。在零售終端資源同樣重要的銀行業，招行能享受18%
的估值溢價，為何更具核心競爭力的零售企業卻不能享受平均的PEG？
我們即使以市場平均水平PEG=1.32 為目標，蘇寧電器、G 友誼、G 銀
座的估值提升空間分別為：39%、26%、16%。如果我們基於管理效能給
予20%的溢價呢？
..............................